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Keith Wade 新兴市场-油价下跌的新形势

2020-06-07


Keith Wade 新兴市场-油价下跌的新形势

近期,市场对于新兴市场将受到美国联储局加息影响的忧虑持续升温。这些忧虑已不是新闻,但随着预期加息时间逐渐临近,该问题再度受到市场关注。其中部分原因是,国际结算银行公布的数据以及经济合作暨发展组织的报告显示,发展中国家的企业债券发行量大幅上升。中国企业目前已成为全球最大的企业债券发行人,并透过私人配售方式发售。这些企业债券佔2013年全球私人配售债券集资总额的41%。自2000年以来,新兴市场的发行总量已上升近15倍,总额为4670亿美元。

这显示市场对美元流动性的依赖不断增大,之前我们在分析外部融资总额时已指出此风险。其危险在于联储局加息时(特别是如果加息早于市场预期)将引发新兴市场企业债券违约及经济放缓,甚至引发危机。我们认为新兴市场不会爆发像1998年那样广泛的危机,但部分国家尤其面临风险,如土耳其及南非。

中国 — 油价跌的利好作用有限

今明两年中国经济增长前景维持不变。2014年的刺激措施未能使经济增长率达到7.5%的目标。我们继续预期2015年的经济增长目标将下调至约7%。

其中一个影响是油价大幅下跌已使中国的增长优势受到限制。第一个原因是,即使在国内经济改善的环境下,其影响及传递作用将受到限制。瑞银集团的数据显示,石油佔中国能源总需求的18%,其中家庭消耗佔三分之一。由于加税的影响,国内油价跌幅亦远低于全球价格。此外,由于经济大致上是受政府操控,油价下跌未能令相关产品的价格下调。可是,政府藉此机会减少补贴,并无跟随下调油价。虽然油价下跌对中国有利,因其使中国能够加快能源价格改革,但对于刺激消费增长的作用有限。

受惠于油价下跌,通胀压力下降,1月份跌至0.8%。虽然2015年持续如此低通胀的机会不大,但油价走势显示通胀将持续下降。此外,产能过剩及国内需求放缓亦显示通胀将会下降。我们继续预期货币政策将维持宽鬆,但部分目的是为了压低实际利率而非刺激增长。我们预期宽鬆政策将令货币进一步贬值,但我们认为当局不会将货币贬值作为刺激经济增长的工具。

巴西 — 形势不妙

因巴西国营石油公司Petrobras丑闻影响持续扩大,有可能导致巴西执政党下台及严重阻碍改革,以及财政整合计划大于预期,我们已下调巴西的经济增长预测。此外,虽然巴西为石油进口国,但油价下跌将进一步打击Petrobras,并对其资本开支产生负面影响。另外,供水有可能短缺亦会带来下行风险,可能引发供电配给。

财政整合实际上是一个亮点。Joaquim Levy获任命为财政部长为巴西资产带来支持,因其在财政改革方面的经验值得信赖。Levy已宣布2015年的初期财政盈余目标为1.2%,并已宣布一系列措施以实现此目标。然而,虽然Levy公布的财政方案容易实现,但只能带来相当于国内生产总值0.4%的财政收入,其他调整方案需要透过立法渠道进行,而这可能受到Petrobras丑闻影响而变得困难。不过,当局今年或会对经济提供少量财政支持。

供水短缺方面,巴西目前遭受80年来最严重的旱灾,许多地区的水库水位已降至危险水平。巴西有100座城市已实施供水配给。鉴于76%的电力供应来自水电站,不久后亦可能实施电力配给。据资料显示,上一次电力配给是在2001年,当时的经济增长下降0.5%至1.0%。

印度 — 等待改革

在经济增长率大幅向上修订之后,印度经济增长率已超越中国。但可惜的是这增长是基于国内生产总值的计算方法改变,而非由实施一系列成功的改革而成,而目前为止印度仍缺乏改革。投资增长维持疲弱,印度需要採取实质行动而不是依靠改变会计方法来挽救局面。

然而,市场情绪仍然利好,即使没有彻底的改革,印度的情况仍在改善。我们于2月初到访印度,企业纷纷对政府官员的表现及效率给予好评,政府对各种问题的反应时间大幅减少。多次会议中亦显示仍有进一步改善的空间,特别是关于3000亿美元的项目仍停滞不前,其中至少半数是由于监管或其他官僚事务而遭到搁置。土地收购问题尤为明显,佔停滞项目的33%。

改革进程被延迟,部分是由于执政党在上议院缺乏多数议席,从而使关键法案的表决受阻。目前,政府尝试透过行政法令克服这阻碍,以在短期内颁布法令启动改革。但由于相关法令的有效期仅为6个月,这未能令投资者安心。企业资本开支前景亦受到产能使用率低企(目前约为65%)所限,该问题只有透过经济增长来解决。整体而言,印度持续面临的问题是其需要质量而非数量上的改变,必须从根本上进行改变,方可重振投资增长。

俄罗斯 — 油价下跌造成困境

油价下跌对俄罗斯是坏消息。除了导致货币贬值及经常账状况恶化之外,油价下跌亦会降低当局对经济的财政支持。2014年的预算案是以每桶油价114美元为基準,2015年将作出大幅下调。加上制裁措施以及乌克兰局势仍然高度紧张,我们对俄罗斯的经济增长前景已转为负面。

卢布与石油之间的关係极为密切。因此,油价下跌不仅会打击出口、财政收入及投资,亦会导致因制裁措施而高涨的物价进一步上升。有鉴于此,我们已将2015年俄罗斯通胀预测由之前的7.6%大幅上调至13.4%。

如经济活动数据所示,今年开初并不理想。零售销售及投资均出现收缩,仅有工业生产录得有限增长,与此同时,实际公共开支大幅增长(很可能是由于筹建往土耳其及中国的天然气输送管道所致)。无可避免的财政整合将导致工业陷入衰退。

与此同时,在政治方面,似乎并无理由认为目前乌克兰的停火协议能够较以往的措施带来更持久的和平。儘管卢布疲弱,我们预期制裁措施将会持续,俄罗斯出口商仍会面临困境。



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